Труд
Автор:
Димитър Чобанов, финансист
Запазването му може да предпази българската икономика от някои рискове
Валутният борд в България е от т. нар. второ поколение
В началото на юли се навършиха 27 години от въвеждането на валутния борд в България. След като наскоро Европейската централна банка и Европейската комисия в своите традиционни доклади за напредъка констатираха, че българската икономика не изпълнява критериите за членство в еврозоната, стана ясно, че левът ще продължи да бъде използван поне още една година. Предвид факта, че валутният борд е една от най-успешните реформи, запазването му няма да предизвиква проблеми и дори може да предпази българската икономика от някои рискове.
Какво представлява валутният борд?
Режимите на парична политика обхващат управлението от централната банка на количеството пари в икономиката, на лихвените проценти и на баланса є. Възможно е определянето на различни крайни цели на тази политика, но единствената, която може действително да бъде постигната, е ценовата стабилност. В съвременните условия този термин се отнася до относително ниска (около 2% при най-големите ЦБ) и стабилна инфлация, което всъщност означава относително бавно, но постоянно понижаване на покупателната способност на съответната валута.
Твърде експанзивната парична политика (бърз растеж на паричната маса и на балансовото число на ЦБ, ниски или дори отрицателни основни лихвени проценти) в по-дългосрочен период вреди на реалния икономически растеж, тъй като води до инфлация, увеличава несигурността, затруднява планирането, понижава инвестициите и потреблението поради по-ниската покупателна способност на населението. Ето защо режимите, които допринасят за относително ниска и стабилна инфлация, са за предпочитане.
За да бъде определен един режим като валутен борд, е необходимо твърдо фиксиране на валутния курс към стабилна световна валута (1.95583 лева за евро), осигуряване на поне 100% покритие на паричните пасиви с валутни резерви по фиксирания курс и неотменим (установен със закон) ангажимент за изкупуване на емитираната собствена валута без ограничения срещу резервната по фиксирания курс. По този начин в рамките на съответната икономика се обезпечава пълната конвертируемост на местната валута спрямо резервната.
При режим на валутен борд са забранени покупко-продажбите на ценни книжа, емитирани от местни лица, както и отпускането на сконтови кредити (съответно не се определя сконтов лихвен процент). Институцията, която изпълнява ролята на валутен борд няма право да кредитира правителството или местни органи на изпълнителната власт под никаква форма, нито банките (в България е позволено отпускането на обезпечени със силно ликвидни активи кредити единствено в случаи на системен риск). Освен това са забранени валутните интервенции - покупко-продажбата на валутни резерви с цел пряко въздействие върху валутния курс.
Така обемът на валутните сделки, както и паричното предлагане като цяло се определят от пазарните участници и от правителството. На първо място е кредитната политика на банките и склонността на населението да поема рискове. Кредитната експанзия в резултат от тези фактори увеличава паричната маса и инфлацията. Ролята на фискалната политика (бюджетни приходи, разходи, салдо и управление на държавния дълг) обаче също е много важна. Валутният борд няма възможност да извършва действия, чрез които да коригира пряко наличието например на твърде висока ликвидност при бърз растеж на кредитирането или големи бюджетни дефицити, финансирани чрез емисии на външен държавен дълг. Но докато върху банките има механизми за въздействие чрез регулаторната (минимални задължителни резерви - МЗР), надзорната и макропруденциалната политика, то такива инструменти спрямо правителството няма. Въпреки това забраната за финансиране от централната банка е основен фактор, който дисциплинира правителствата в режим на валутен борд. Дори по-високите дефицити през последните години, довели до увеличаването на държавния дълг, не успяха да доведат до значително нарастване на относителния му дял спрямо БВП (и заради високата инфлация).
Българската народна банка има възможност да използва някои инструменти на паричната политика (МЗР и лихвен процент по свръхрезервите на банките), да упражнява банков надзор и да бъде кредитор от последна инстанция за банковата система при системен риск. Така валутният борд в България е от т. нар. второ поколение, като този дизайн е предпочетен заради по-голямата му гъвкавост, без да се застрашава доверието, което се създава към местната валута. То произтича от по-високата степен на независимост спрямо конвенционална централната банка, тъй като стимулите на правителството или на банковата система да му въздействат са силно ограничени поради забраната за отпускането на кредити за тях.
Доверието най-вече е резултат от количеството и управлението на валутните резерви. Според т. нар. Качествена теория за парите тяхната стойност зависи от качеството на активите, с които е покрита паричната база. Според Закона за Българската народна банка такива активи могат да са държавни или други дългови ценни книжа, депозити в чуждестранни банки, монетарно злато, специални права на тираж, налични пари в във валута. Емитентите на ценните книжа и на депозитите в портфейла на БНБ трябва да бъдат с една от двете най-високи оценки от две международно признати агенции за кредитен рейтинг. Т. е. рискът от неплатежоспособност при емитентите на ценни книжа или депозити трябва да бъде минимален, чрез което да се обезпечи сигурността на тези вложения. Идеята при инвестирането на валутните резерви е да се поемат минимални рискове, разбира се, за сметка на възвръщаемостта.
Към края на юни 2024 г. официалните валутни резерви възлизат на 37,7 млрд. евро и са нараснали почти 27 пъти спрямо въвеждането на валутния борд. Коефициентът на покритие на пасивите (паричната база и депозитите на правителството и други организации) с валутни резерви е 118,7%, което означава, че т. нар. свръхпокритие е 18,7%. Според теорията необходимото свръхпокритие, за да се гарантира устойчивостта на валутния борд, трябва да бъде между 5% и 10%. То се препоръчва, тъй като активите са с променлива поради въздействието на различни фактори стойност (най-вече държавните ценни книжа и златото), която би могла да се понижи. Така е налице буфер, който не би позволил покритието с валутни резерви да се понижи под 100% и да застраши доверието в режима.
Резултати
Към края на юни официалните валутни резерви възлизат на 37,7 млрд. евро и са нараснали почти 27 пъти спрямо въвеждането на валутния борд.
Данните потвърждават позитивното въздействие на валутния борд върху българската икономика. Основният показател, който служи за измерване ефективността на един паричен режим е инфлацията през периода на действието му. Според данни на Евростат след въвеждането на валутния борд (май 2024 г. спрямо юни 1997 г.) средногодишната инфлация според Хармонизирания индекс на потребителските цени в България е 4,57% (тоест равнището на цените е 3,33 пъти по-високо). За сравнение в Чехия тя е 3,34%, а цените са 2,42 пъти по-високи, в Унгария - 5,64% (равнището на цените е 4,38 пъти по-високо), в Полша е 3,87% (равнището на цените е 2,78 пъти по-високо), в Румъния е 11,24% средногодишно (равнището на цените е 18,6 пъти по-високо) - това също са държави от Европейския съюз, които все още не са част от еврозоната. В ЕЗ средногодишната инфлация през периода е 2,07%, а ценовото равнище е 1,73 пъти по-високо отколкото е било в базовия месец. Следователно според темпа на инфлация България се нарежда по средата сред посочените държави, но е със значително по-висока инфлация от средната за еврозоната.
Това обаче е логично предвид значително по-лошото състояние на българската икономика към датата на въвеждане на валутния борд, което се случва след тежка икономическа и финансова криза. Към този момент и равнището на цените, и покупателната способност в страната са значително по-ниски от тези в еврозоната (която тогава все още не съществува, но е в крайния етап на подготовка).
Стабилните пари са едно от необходимите условия за реализирането на устойчив икономически растеж. Според данните на Националния статистически институт брутният вътрешен продукт по постоянни цени през 2023 г. е над 2 пъти по-голям, отколкото този през 1997 г., което означава, че темпът на растеж на БВП в реално изражение (като се коригира спрямо промяната в ценовото равнище) надвишава 2,8% средногодишно за период от 26 години и това се случва въпреки постоянно намаляващото население на страната.
Данните на човек от населението са по-впечатляващи. Средният темп на растеж на БВП на човек от населението по постоянни цени е 3,75%, а на индивидуалните потребителски разходи на лице от домакинство средно е 5,06%, въпреки че през разглеждания период населението е намаляло с 21,1% според официалните данни на НСИ. Посочените темпове позволяват догонващо развитие (макар и с не толкова висока скорост) на средните стойности в ЕС и ЕЗ.
Всъщност тази трайна тенденция е факторът, който допринесе за това България вече да не е на последно място в ЕС според показателя покупателна способност на индивидуалните потребителски разходи средно на 1 лице, а не събития или мерки, които са се случили само през последните две години. Другият фактор са незадоволителните резултати от икономическата политика в държавата, която България успява да изпревари (Унгария), което забавя развитието є.
Принос има и промяната в структурата на българската икономика през разглеждания период, тъй като относителният дял на потребителските разходи на домакинствата (67,3% през 2023 г.) е нараснал с 18,6 процентни пункта спрямо БВП. Въпреки че бруто капиталообразуването (инвестициите в материални активи) също е повишило относителния си дял (с 11,1 п. п. спрямо твърде ниска база от 8% от БВП), това е недостатъчно, за да осигури по-висок потенциал за растеж на икономиката - т. е. нарасналото вътрешно търсене всъщност се задоволява предимно чрез по-висок внос и в значително по-малка степен от местно производство. Поради тази причина все още България остава на последно място в ЕС според показателя покупателна способност на БВП на човек от населението. Този потенциал обаче влияе и върху дългосрочните възможности както на икономиката като цяло, така и на потреблението.
